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三大利空出清,重申高持续高壁垒长逻辑
2018-10-12

  汉得信息(300170)   投资要点:   三大利空出清
市场所谓三大利空——SAP 事件影响实施业务、大股东减持套利、社保影响净利润,实际 SAP 实施业务同比增加,减持是去杠杆政策下偿还质押的迫不得已,社保政策影响最终出台为减少企业成本压力。   针对担忧 1:四个角度证明不受 SAP 影响
1)根据 ERP 产业链供需关系研究,证明话语权基本逆转
2) 市场认为中报业绩受 SAP 事件影响,但实际 Q2 营收环比 47%、同比41%均乐观; 15-17 年 SAP 软件销售收入占总营收分别为 3.46%、 2.84%、 2.89%,营收贡献仅千万级别, 由于软件代理毛利率低,所以取消软件代理权对业绩基本没有影响;3) 市场担心对实施服务的影响基本不存在, 9 月仅公开新闻 SAP 实施业务 10 余个,我们推测近两月公司与 SAP 实施项目环比持平,同比略微增加
4) 下游新老客户案例公开反馈表示 SAP 事件无影响,将继续深入合作。   针对担忧 2:政府表态消除社保新规可能造成人力成本加重的恐慌,但实际公司所有缴纳均符合规定, 同时研发费用税收优惠的利好加持
公司大部分员工在深圳缴纳社保, 均符合深圳的规定。总理强调减税将要落实到底,企业成本增加担忧消除
同时,《关于提高研究开发费用税前加计扣除比例的通知》出台,研发费用税收优惠的利好重研发的科技行业,对于汉得信息若按照行业平均水平测算, 2018 年对于净利润将正向提升 4.45%。   针对担忧 3: 大股东并非减持获利,历史增持、员工激励垫资、迪宣转股交税、利息共计7 亿资金需求,均为质押借款,终止减持利好二级市场
受股权质押新规影响,禁止非用于实体经济的借新还旧,两大股东质押比例 70%多,减持用于还款已成为常态
市场关心爆仓,我们测算现价要跌到基准价格 51%以下时,才会触及平仓线,概率很低。   我们维持高持续高壁垒长逻辑:高壁垒、长 LTV、新业务经常性爆发均存在预期差
1)汉得信息为 IT 咨询服务领军公司。其对上下游高议价权,发展进入第四阶段(企业数字化转型服务商); 2)因此客户粘性增加、 LTV( 生命周期价值) 大大拉长,支撑较高 DCF 估值; 3)新业务估值重估/利润爆发成为常态。   三大利空出清,处于估值底部,重申 LTV 大大拉长等长逻辑, DCF 估值目标价 18.94 元,维持“买入”评级
1)下调 2018-2020 年营业收入和净利润预测,原预计 18-20 年营业收入为 31.46、 42.49、 57.44 亿元,调整为 30.58 亿元、 40.43、 53.58,同比增长 31.5%、32.2%、 32.5%;原预计 18-20 年归母净利润为 4.23、 5.39、 6.91 亿元,调整后为 3.92、4.81、 6.04 亿元,同比增长 21.0%、 22.7%、 25.5%;对应 PE 为 24X、 19X、 15X
2)由于 LTV 拉长、 DCF 假设稳态 EBIT 率上升为 12%
DCF 18.94 元。维持“买入”评级。   风险提示: 解决方案提炼无法解决新增客户定制需求,即无法长期提高人均创利。
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